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停牌22個(gè)月后，匯源果汁最終未能履行復(fù)牌條件，于2020年2月14日被港交所取消上市地位。

此外，匯源2017年年報(bào)、2018年年報(bào)以及2019年中報(bào)也遲遲未披露。如今公司的總市值定格在停牌時(shí)的53.97億港元，較歷史峰值蒸發(fā)了121億港元。

“有匯源才叫過年”，曾經(jīng)的民族品牌代表如今在商超貨架上已經(jīng)越來(lái)越少見了。創(chuàng)始人朱新禮四度被限制消費(fèi)、負(fù)債百億、高管離職，匯源昔日風(fēng)光早已不在。

在不進(jìn)則退的商業(yè)大潮中，伴隨一代人記憶的“國(guó)民飲料”匯源果汁，何以到了如此凄慘的地步?

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依舊牢固的外護(hù)城河

事實(shí)上，在消費(fèi)者心中，匯源品牌并沒有真正崩塌。這幾年，公司營(yíng)業(yè)收入雖然增速放緩，卻沒有受到實(shí)質(zhì)影響。AC尼爾森數(shù)據(jù)顯示，2018年匯源在百分百果汁和中濃度果汁的市場(chǎng)份額依舊穩(wěn)居業(yè)內(nèi)第一。匯源的品牌護(hù)城河還是相當(dāng)牢固，一直守護(hù)著公司的堡壘。

早在1996年匯源就花天價(jià)買下了1997年央視《新聞聯(lián)播》那短短5秒的廣告權(quán)。在那個(gè)互聯(lián)網(wǎng)尚在萌芽的年代，匯源通過央視背書，產(chǎn)品暢銷全國(guó)，隨即在各地布局設(shè)廠，進(jìn)入快速發(fā)展期，成為了果汁飲料行業(yè)的龍頭。

公開報(bào)道顯示，2000年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收12億元，以23%的市場(chǎng)份額位居國(guó)內(nèi)果汁產(chǎn)業(yè)榜首。2001年、2002年，匯源營(yíng)收分別為15.4億元、22.3億元，利潤(rùn)分別達(dá)到2.5億元和2.7億元，市場(chǎng)份額躍至近30%?？梢?，匯源在品牌護(hù)城河的打造上越拓越寬。

2008年9月，可口可樂宣布以179.2億港元全額收購(gòu)匯源。這是可口可樂當(dāng)時(shí)在中國(guó)乃至公司發(fā)展史上最大一筆收購(gòu)。然而，命運(yùn)跟匯源開了個(gè)天大的玩笑：2009年3月，這個(gè)收購(gòu)案因未通過反壟斷調(diào)查而被叫停。

雖然收購(gòu)交易沒有完成，但是從可口可樂的高額報(bào)價(jià)，以及政府部門為保護(hù)國(guó)民品牌而叫停交易來(lái)看，足見無(wú)論是世界500強(qiáng)企業(yè)，還是政府和民眾，都高度認(rèn)可匯源果汁這個(gè)品牌。

雖然上市后公司在經(jīng)營(yíng)上遇到諸多問題，但在品牌打造上依然不遺余力，也緊跟時(shí)代的步伐。這個(gè)當(dāng)初以“喝匯源果汁，走健康之路”為大眾所熟知的國(guó)民果汁，在傳統(tǒng)品牌的年輕化大潮中主動(dòng)出擊，尋求品牌形象的新一輪迭代。

2016年是匯源實(shí)施品牌年輕化戰(zhàn)略的試水之年。

年初，匯源一改傳統(tǒng)行事風(fēng)格，借勢(shì)網(wǎng)紅papi醬廣告招標(biāo)，展開新媒體傳播，令網(wǎng)友們紛紛表示“出乎意料”。雖然匯源最終與標(biāo)王失之交臂，但借助這樣的“反常”之舉，頗為高調(diào)地開啟了品牌革新之路。

2017年，匯源加快了年輕化步伐，與超級(jí)電影IP《三生三世十里桃花》展開合作，運(yùn)用微代言、cosplay直播、定制版產(chǎn)品等組合拳，助力產(chǎn)品銷量同比增長(zhǎng)362%。

2018年，匯源的品牌建設(shè)又有了新看點(diǎn)。除了年輕化，匯源開始著力于提升品牌的高度。元旦期間，匯源以“給世界的微信”系列海報(bào)登上美國(guó)時(shí)代廣場(chǎng)。央視多個(gè)頻道報(bào)道稱，匯源以“匯大國(guó)之源，享美好生活”的主題，彰顯了中國(guó)品牌魅力。通過在主流平臺(tái)的多重舉措，匯源品牌建設(shè)迎來(lái)了新高度。

到了2019年，匯源的品牌年輕化建設(shè)仍未偃旗息鼓。在春節(jié)整合營(yíng)銷中，匯源以指定飲品身份亮相北京衛(wèi)視春晚及元宵晚會(huì)，展開品牌與產(chǎn)品、線上與線下的全方位營(yíng)銷聯(lián)動(dòng)。

通過創(chuàng)意口播、年貨架、海報(bào)等多樣形式，強(qiáng)化匯源與春節(jié)的情感關(guān)聯(lián)，將“有匯源才叫過年”的品牌理念與BTV春晚闔家團(tuán)圓、歡喜過年的喜慶氣氛相融合。可見，匯源這個(gè)不年輕的品牌，在形象塑造上一直緊跟時(shí)代步伐，從沒有落伍。由此，我們可以知道，匯源的品牌護(hù)城河一直都在，還很寬廣。

那么，到底是什么原因?qū)е铝怂裉斓臎]落?

其實(shí)，企業(yè)在經(jīng)營(yíng)過程中存在兩條護(hù)城河：一條是外護(hù)城河，一條是內(nèi)護(hù)城河。

價(jià)值創(chuàng)造和價(jià)值獲取。

回歸生意的本質(zhì)，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)好生意需要同時(shí)解決兩個(gè)問題：價(jià)值創(chuàng)造就是大家普遍理解的外護(hù)城河，借助品牌、專利技術(shù)等提升交易價(jià)值。

但是，如果創(chuàng)造的價(jià)值無(wú)法獲取，沒有形成內(nèi)護(hù)城河，這個(gè)生意就很難說(shuō)是好生意。既有價(jià)值創(chuàng)造，又能實(shí)現(xiàn)價(jià)值獲取，既有外護(hù)城河，又有內(nèi)護(hù)城河，這才是好生意。

從前文可見，匯源打造了卓越的品牌影響力，擁有強(qiáng)大的品牌無(wú)形資產(chǎn)，它的外護(hù)城河是牢固的。所以，匯源的問題可能出在價(jià)值獲取環(huán)節(jié)，也就是作為內(nèi)護(hù)城河的交易結(jié)構(gòu)上。而匯源的經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)證實(shí)了這一點(diǎn)。

從2009年到2016年，匯源營(yíng)收規(guī)模從28.5億元上升至57.6億元，但在這8年時(shí)間里，有7年的扣非凈利潤(rùn)處在虧損狀態(tài)。那么，匯源的內(nèi)護(hù)城河又是怎么崩塌的呢?

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崩塌的內(nèi)護(hù)城河

通過分析匯源的內(nèi)部交易結(jié)構(gòu)，我們可以發(fā)現(xiàn)它連續(xù)虧損直至最后退市的原因。

其實(shí)，匯源衰落的種子在當(dāng)年可口可樂收購(gòu)案被否之時(shí)就埋下了。當(dāng)初，匯源為什么想被可口可樂收購(gòu)?

在2008年年報(bào)中，匯源披露：“根據(jù)AC尼爾森的資料，按銷量計(jì)，我們于2008年在中國(guó)百分百果汁及中濃度果蔬汁市場(chǎng)所占的份額分別為42.1%及43.6%，繼續(xù)穩(wěn)占中國(guó)百分百果汁及中濃度果蔬汁市場(chǎng)的榜首地位。”可以說(shuō)，在濃縮果汁市場(chǎng)，匯源已經(jīng)遙遙領(lǐng)先了。

但是，我們都知道濃縮果汁的市場(chǎng)規(guī)模和低濃度果汁飲料的市場(chǎng)規(guī)模是無(wú)法比擬的，而在低濃度果汁市場(chǎng)，匯源當(dāng)年的市場(chǎng)占有率不足8%。

一方面，面臨著來(lái)自股東的壓力。

對(duì)于匯源來(lái)說(shuō)，當(dāng)時(shí)匯源的第二大股東是達(dá)能集團(tuán)，它已經(jīng)確定自己的主業(yè)方向，急于將果汁這一非主營(yíng)業(yè)務(wù)剝離出去。為此，它早已有所布局。

在并購(gòu)交易中，被并購(gòu)方總是希望自己的資產(chǎn)盡可能被高估。而在匯源并購(gòu)案中，可口可樂的出價(jià)也確實(shí)不低。

這次可口可樂出價(jià)如此之高，很重要的一點(diǎn)是，匯源根據(jù)可口可樂的需求調(diào)整了自己的內(nèi)部交易結(jié)構(gòu)。

一方面，匯源裁減了一半員工和大半銷售人員，降低了對(duì)可口可樂來(lái)說(shuō)沒有價(jià)值的費(fèi)用投入。

另一方面，可口可樂看中的主要是匯源的生產(chǎn)能力。

在2008年之前，可口可樂除了在武漢投資建廠外，所有生產(chǎn)都是委托加工，因?yàn)榻⒁惶走\(yùn)轉(zhuǎn)良好的果汁生產(chǎn)體系需要相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間，匯源建廠只需3個(gè)季度，國(guó)外公司則需3年。所以，直接收購(gòu)匯源的生產(chǎn)線是可口可樂最明智的選擇，為此，匯源還加大了工廠的投資。

如果收購(gòu)成功，上述調(diào)整是沒有問題的。但是，最終收購(gòu)案沒有獲得批準(zhǔn)，使得匯源的上述調(diào)整破壞了原有的內(nèi)護(hù)城河。在準(zhǔn)備被可口可樂收購(gòu)之前，匯源一直在有意控制銷售費(fèi)用支出。而后由于收購(gòu)失敗，匯源不得不重建銷售團(tuán)隊(duì)和渠道，銷售費(fèi)用占比隨之不斷上升。

內(nèi)護(hù)城河的作用是守護(hù)企業(yè)品牌資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)的價(jià)值創(chuàng)造，確保企業(yè)持續(xù)贏利。這一點(diǎn)在匯源身上體現(xiàn)得非常明顯。

2013年，朱新禮辭去CEO職務(wù)，只擔(dān)任董事局主席，聘蘇盈福為新任CEO。公司開始有秩序地重建渠道，新建銷售團(tuán)隊(duì)規(guī)模達(dá)到9,000多人，同時(shí)并購(gòu)三得利公司，寄希望于二者產(chǎn)品和渠道的協(xié)同效應(yīng)。

2014年，公司開啟深度分銷策略，在全國(guó)建設(shè)了1,500多家營(yíng)業(yè)所，作為傳統(tǒng)經(jīng)銷商體系的補(bǔ)充。公司營(yíng)業(yè)收入在2015年快速增長(zhǎng)，同比增幅23.74%。

同時(shí)，匯源全年?duì)I業(yè)利潤(rùn)大幅增長(zhǎng)94.19%，僅虧損0.18億元?？梢哉f(shuō)，在開始重建內(nèi)護(hù)城河來(lái)守護(hù)利潤(rùn)后，匯源的主業(yè)很快得到了一定程度的恢復(fù)。

但是，這樣的恢復(fù)并沒有能夠拯救匯源，因?yàn)榈托зY產(chǎn)已經(jīng)導(dǎo)致其交易結(jié)構(gòu)失衡。為了抬升估值，迎合可口可樂的需求，在2008年前后匯源投資了18條加氣果汁生產(chǎn)線，但許多生產(chǎn)線安裝后根本沒有開工過，產(chǎn)生了大量無(wú)法獲得效益的固定成本。

此外，2014年，匯源投資10多億元，上馬了十余條純凈水生產(chǎn)線。公司為了利用這些產(chǎn)能，甚至開始對(duì)外尋求代工業(yè)務(wù)。

上市公司從母公司并購(gòu)的廠房設(shè)備都有著極高的商譽(yù)，使得公司產(chǎn)生大量待減值的無(wú)形資產(chǎn)。2013年之前匯源的商譽(yù)及無(wú)形資產(chǎn)保持了穩(wěn)定的水平，然后2013年公司商譽(yù)擴(kuò)增了近9倍，其背后就是并表的大量廠房設(shè)備。

更為致命的是，匯源近60家工廠總體產(chǎn)能負(fù)荷不足4成。2014年，匯源以18.12億元出售集團(tuán)9家工廠，以減少固定資產(chǎn)相關(guān)的折舊攤銷等財(cái)務(wù)成本，優(yōu)化公司的負(fù)債結(jié)構(gòu)。這9家工廠僅2014年就虧損了4,462萬(wàn)元。雖然公司直到退市都沒有計(jì)提這些商譽(yù)，但其價(jià)值水分已經(jīng)顯而易見了。

企業(yè)戰(zhàn)略調(diào)整，尋求被并購(gòu)，這本身無(wú)可厚非。但是，匯源的問題在于，在并購(gòu)沒有完全確定的情況下，大幅裁減銷售隊(duì)伍，增加廠房設(shè)備投資，破壞了公司的內(nèi)部交易結(jié)構(gòu)，導(dǎo)致守護(hù)價(jià)值創(chuàng)造的內(nèi)護(hù)城河崩塌。

同時(shí)，新投資的廠房設(shè)備產(chǎn)能利用率不足，利息負(fù)擔(dān)沉重，拖垮了自身的發(fā)展。因此，哪怕匯源的品牌外護(hù)城河一直存在，營(yíng)收上也未受太大影響，內(nèi)護(hù)城河的崩塌還是嚴(yán)重蠶食了公司利潤(rùn)，極大影響了公司的贏利能力。

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內(nèi)外兼?zhèn)?，方能基業(yè)長(zhǎng)青

匯源果汁品牌依然強(qiáng)大卻又迅速隕落的案例，給我們帶來(lái)了幾個(gè)啟示。

首先，優(yōu)秀企業(yè)不僅要有護(hù)城河，還要有兩條護(hù)城河。

企業(yè)必須兼顧價(jià)值創(chuàng)造和價(jià)值獲取兩個(gè)維度，一方面要發(fā)揮自身的關(guān)鍵資源能力，提升交易價(jià)值，另一方面要優(yōu)化合作共生體的交易結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)交易價(jià)值的獲取和保護(hù)。

其次，交易結(jié)構(gòu)優(yōu)化也能構(gòu)建起企業(yè)的護(hù)城河。

在談及護(hù)城河時(shí)，人們習(xí)慣性地想到由品牌、技術(shù)專利等無(wú)形資產(chǎn)建立起來(lái)的價(jià)值創(chuàng)造外護(hù)城河，很少看到通過交易結(jié)構(gòu)優(yōu)化建立起來(lái)的保護(hù)交易價(jià)值的內(nèi)護(hù)城河。

其實(shí)，外護(hù)城河是前提，能讓企業(yè)從眾多競(jìng)爭(zhēng)者中脫穎而出，建立起獨(dú)特的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。內(nèi)護(hù)城河是關(guān)鍵，能讓企業(yè)有效實(shí)現(xiàn)價(jià)值獲取和保護(hù)，持續(xù)獲取穩(wěn)定的收益。而交易結(jié)構(gòu)優(yōu)化就是通過構(gòu)造更大的獨(dú)特價(jià)值空間、降低價(jià)值損耗和交易成本、提高交易效率，來(lái)獲取和保護(hù)創(chuàng)造出來(lái)的價(jià)值。

最后，高效率的交易結(jié)構(gòu)才是好的商業(yè)模式。

商業(yè)模式效率=（交易價(jià)值-交易成本）/交易價(jià)值，

因此，企業(yè)經(jīng)營(yíng)當(dāng)交易價(jià)值大于交易成本時(shí)，企業(yè)才會(huì)享受商業(yè)模式紅利。

商業(yè)模式效率越高，企業(yè)價(jià)值越能實(shí)現(xiàn)持續(xù)提升。如果交易價(jià)值實(shí)現(xiàn)了持續(xù)增長(zhǎng)，但是交易成本增長(zhǎng)速度更快，導(dǎo)致商業(yè)模式效率下降甚至為負(fù)，交易結(jié)構(gòu)構(gòu)筑的內(nèi)護(hù)城河就瓦解了。

來(lái)源: 商業(yè)評(píng)論 范鵬、于杰