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7月24日晚，貝殼找房正式向美國證券交易委員會公開遞交招股書，擬在紐交所上市，股票代碼“BEKE”，高盛、摩根士丹利、華興資本等為貝殼找房IPO的聯(lián)席主承銷商。如果上市成功，計劃募資至多30億美元的貝殼找房有望成為今年最大規(guī)模的赴美IPO公司。

根據(jù)招股書顯示，貝殼找房創(chuàng)始人兼董事長左暉打包了貝殼找房平臺、鏈家、德佑以及金融和裝修業(yè)務(wù)赴美融資，但其長租公寓品牌自如并未在上市資產(chǎn)中。有關(guān)募集資金的用途，公司將主要應(yīng)用于技術(shù)研發(fā)，以及服務(wù)內(nèi)容和范圍的擴(kuò)大，以及戰(zhàn)略投資和收并購。

不過，在高傭金成本的壓力下，貝殼連續(xù)三年未盈利。未來，公司正在大力發(fā)展的新房業(yè)務(wù)，以及平臺服務(wù)收入能否幫助公司扭虧為盈?同時，在全球新冠疫情尚未結(jié)束、中概股回歸的大潮下，貝殼找房為赴美上市還需要做出哪些改變?

成本高企背后研發(fā)投入增加

貝殼找房上市的資產(chǎn)主要包括鏈家和貝殼，希望通過上市使住房數(shù)據(jù)標(biāo)準(zhǔn)化、服務(wù)供應(yīng)商專業(yè)化和交易流程標(biāo)準(zhǔn)化，促使房產(chǎn)經(jīng)紀(jì)行業(yè)轉(zhuǎn)型。

目前鏈家門店已超8000家，旗下德佑加盟店破萬家。2018年鏈家新組建“貝殼找房”平臺，形成了類似美國MLS(房源共享系統(tǒng))的ACN(經(jīng)紀(jì)人合作網(wǎng)絡(luò))。今年上半年，貝殼平臺上的經(jīng)紀(jì)門店和經(jīng)紀(jì)人數(shù)量較去年同期均翻了一倍，升至4.2萬個經(jīng)紀(jì)門店和45萬名經(jīng)紀(jì)人，房產(chǎn)經(jīng)紀(jì)品牌則升至265個。

數(shù)據(jù)顯示，2019年，貝殼找房實現(xiàn)總交易額(GTV)21276.94億元，同比增長85%，實現(xiàn)220萬筆交易房屋交易。同時，今年第二季度，平臺總銷售額9993億元，僅一季度銷售額達(dá)到了去年的47%。

然而，貝殼找房業(yè)績快速增長背后，規(guī)模擴(kuò)張所帶來的成本也在增加。2019年，貝殼找房實現(xiàn)營收460億元，同比增長61%，而公司成本支出也從2018年的218億元增加至2019年的347億元，同比增長了59.6%。對此，貝殼介紹稱，這主要歸因于銷售人員的報酬增加以及相關(guān)代理人和其他方分配的傭金增加。

翻看招股書可見，貝殼成本占比最大的為傭金，包括向關(guān)聯(lián)代理和其他銷售渠道支付的傭金，以及向中介及銷售人員支付的交易提成兩項傭金之和從2018年的172億元增至2019年的306億元，占到成本支出的近九成。其中，2019年關(guān)聯(lián)代理和渠道傭金同比增加了7倍，從14億元增至112億。不僅如此，貝殼平臺的銷售及市場推廣開支、一般行政開支也有明顯增加。

在高成本壓力下，2017至2019年貝殼連續(xù)三年虧損，其中2019年凈虧損21.8億元。對此，招股書中有關(guān)風(fēng)險內(nèi)容提及，“在過去三年，我們的成本逐年增加，我們希望繼續(xù)增加成本以支持我們預(yù)期的未來增長，這可能使其難以實現(xiàn)盈利。”

高速奔跑中的貝殼找房，并沒有忽視運營的安全性，以及對研發(fā)方面的投入。招股書顯示，2017年至2019年公司儲備的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物分別為82億元、128億元和319億元，同時2019年公司研發(fā)投入15.71億元，同比增加134.2%，其中研發(fā)人員薪酬較上一年增加了7.31億元。未來，其研發(fā)投入能否獲得更大的回報，需要一定時間的反饋。

新房交易呈爆發(fā)式增長

在貝殼找房營收的構(gòu)成中，主要為存量房交易、新房交易以及金融服務(wù)、房屋翻新等新興業(yè)務(wù)三大板塊，其中存量房和新房的交易收入占總營收的比重超97%。

從存量房交易來看，ACN對于房產(chǎn)交易行業(yè)作業(yè)效率提升顯著。根據(jù)招股書顯示，2019年貝殼找房平臺上超過70%的二手房交易都是通過ACN跨店合作完成的。貝殼找房平臺關(guān)聯(lián)門店店均交易總額由2018年下半年的1090萬元，增長到2019年下半年的2030萬元，增長近一倍。

不可忽視的是，對比存量房業(yè)務(wù)營收和相關(guān)傭金收費平穩(wěn)增長，貝殼平臺新房交易服務(wù)收入?yún)s實現(xiàn)了爆發(fā)性的增長。2019年貝殼找房的新房業(yè)務(wù)營收從2018年74.72億元迅速升至202.74億元，占比逼近存量房業(yè)務(wù)，首次超過總營收的40%。

根據(jù)招股書顯示，公司新房交易服務(wù)收入從2018年的75億元，同比增長171.3%至2019年的203億元，而該收入的增長主要由于新房交易額同比增長166%至7476億元。不過鏈家品牌的交易額占比有所下降，從五成降至不足三成。如此來看，加盟品牌德佑以及其他經(jīng)紀(jì)品牌在新房市場發(fā)力較猛。

事實上，中國房產(chǎn)經(jīng)紀(jì)行業(yè)競爭格局復(fù)雜，互聯(lián)網(wǎng)流量入口上有安居客、房天下，以及線下各個品牌門店和中小門店生存之戰(zhàn)激烈，同時房地產(chǎn)開發(fā)商紛紛自建線上營銷平臺，甚至開始重金獎勵進(jìn)行全員營銷。未來無論二手房還是新房業(yè)務(wù)，貝殼都需要提高警惕，實現(xiàn)服務(wù)內(nèi)容的多樣和獨特性，建立自己的護(hù)城河。

記者注意到，在募集資金的用途中，公司計劃將30%的資金用于擴(kuò)展新房交易服務(wù)，可見貝殼對于新房業(yè)務(wù)寄予厚望。另外，貝殼向關(guān)聯(lián)代理商收取的特許經(jīng)營和其他增值服務(wù)費從2018年的1.94億元增長至2019年的15.47億元，未來平臺服務(wù)收入持續(xù)增長，或可幫助公司扭虧為盈。但前提依然是，經(jīng)紀(jì)品牌會繼續(xù)為貝殼平臺的服務(wù)買單。

赴美上市意欲何為?

目前，國內(nèi)外新冠疫情尚未完全結(jié)束，同時近期中美關(guān)系又日益緊張，中概股回歸港股成為主流。在外界看來，如此環(huán)境下，選擇美國上市并不是一個好時機(jī)。

對此，左暉在致股東的公開信中寫道，“我們沒有拖延自己的IPO進(jìn)程，而是按照計劃向前推進(jìn)，此舉也反映了我們關(guān)注內(nèi)生因素、試圖盡量減少外部影響的企業(yè)信念。我們相信，公司的基本價值，而不是外部環(huán)境，是企業(yè)IPO成功的關(guān)鍵因素。”

在互聯(lián)網(wǎng)分析師唐欣看來，選擇在哪里上市，是由不同資本市場對企業(yè)的要求決定的。A股上市更難一些，但融資能力更強(qiáng)。58的規(guī)模能夠達(dá)到A股上市要求，因此回歸A股是比較好的選擇。而貝殼規(guī)模相對小，成長性也較大，選擇美股上市更容易。

除美國資本市場上市要求相對寬松外，匯生國際融資總裁黃立沖指出，貝殼選擇在此時赴美上市或與與左暉此前與投資方簽訂的對賭協(xié)議有關(guān)。

記者注意到，早在2016年4月，鏈家B輪融資時，市場傳聞左暉曾與投資人簽訂對賭協(xié)議，鏈家需要在5年內(nèi)完成IPO，否則投資人有權(quán)按照基本投資價格+8%/年(單利)進(jìn)行回購，而貝殼方對此傳聞一直未予置評。如今正是鏈家B輪融資之后的第四年，如果傳聞屬實，那貝殼即將提前完成對賭協(xié)議。

從披露的股權(quán)結(jié)構(gòu)來看，目前貝殼核心管理團(tuán)隊股權(quán)占比為51%。左暉通過Propitious Global Holdings Limited持股達(dá)28.9%，并享有46.8%的投票權(quán)，為第一大股東。而在機(jī)構(gòu)類股東里，騰訊以12.3%的持股比例排在第一位，軟銀10.2%、高瓴5.3%緊跟其后。另外，公司的投資人還包括融創(chuàng)、碧桂園等。

“貝殼最大的特點就是背靠鏈家，對于房源的管理上，已經(jīng)有一套成熟的體系了，所以它可以做成一個更為規(guī)范化的平臺。不過對比其他平臺，還存在規(guī)模和流量不夠大的問題，貝殼平臺日活想要超過安居客仍有難度。未來，對于貝殼來說，規(guī)模能否擴(kuò)大的關(guān)鍵在于，如何平衡平臺中各家中介的利益關(guān)系，減少品牌之間競爭沖突。”唐欣分析稱。

房地產(chǎn)和互聯(lián)網(wǎng)研究院院長相國良表示，貝殼代表中國大居住領(lǐng)域的公司，一旦上市成功，意味著中國大居住領(lǐng)域出現(xiàn)了世界級估值的公司，市值有望達(dá)千億，這在國際資本市場中都有重要的意義。“但中國大居住領(lǐng)域，創(chuàng)新還遠(yuǎn)未到終局，距離成熟的交易市場還有很長的距離，這個行業(yè)不會只有一家上市或幾家上市公司，后來者、創(chuàng)新者應(yīng)該更加努力。”相國良說道。

前我愛我家副總裁、景暉智庫首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家胡景暉認(rèn)為，在上市之前可以用規(guī)模去實現(xiàn)上市，但一旦上市成功，貝殼就必須從原本的要規(guī)模、要數(shù)據(jù)，向要利潤、要質(zhì)量模式轉(zhuǎn)變，以利潤來打動資本市場，這對貝殼來說存在一定挑戰(zhàn)。未來，需調(diào)整戰(zhàn)線提升門店質(zhì)量、提升平臺服務(wù)收費比例，并向上下游的家裝、金融等配套服務(wù)延伸和發(fā)力。