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不久前，美股上市公司瑞幸咖啡被做空機(jī)構(gòu)渾水質(zhì)疑財(cái)務(wù)造假的新聞甚囂塵上，而在渾水發(fā)布的做空?qǐng)?bào)告中也指控瑞幸咖啡虛增廣告收入，這又涉及到A股的另一家上市公司——分眾傳媒，瑞幸咖啡的廣告多數(shù)通過(guò)分眾傳媒在電梯間投放。

瑞幸風(fēng)波后，分眾傳媒是否受到影響?分眾傳媒2019年年報(bào)和今年一季報(bào)業(yè)績(jī)大幅下滑，背后又隱藏著什么原因呢?

分眾傳媒“二房東”廣告模式受質(zhì)疑

渾水做空瑞幸咖啡發(fā)布的報(bào)告中，指控瑞幸咖啡虛增廣告收入150%以上。根據(jù)這一報(bào)告推斷，僅在2019年第二和第三季度，瑞幸咖啡在分眾傳媒上的廣告投放就超過(guò)1.8億元。

記者撥打了分眾傳媒的電話，分眾回應(yīng)稱(chēng)瑞幸事件影響不大。

分眾傳媒工作人員：瑞幸咖啡不會(huì)對(duì)我們產(chǎn)生過(guò)多影響，因?yàn)槲覀円荒暧幸蝗f(wàn)個(gè)客戶，單一客戶不會(huì)產(chǎn)生很大影響。去年整體互聯(lián)網(wǎng)廣告主，不管是占比還是營(yíng)收都下降了50%，所以像這種情況也不是第一次出現(xiàn)，不會(huì)有太大影響。

在商場(chǎng)、住宅、辦公樓里面，很多人會(huì)在電梯附近看見(jiàn)數(shù)字屏廣告，這類(lèi)廣告很多都是由分眾傳媒代理的，它一端支付樓宇業(yè)主租金來(lái)占據(jù)廣告位，另一端收取廣告主的廣告投放來(lái)獲取收入。

那這門(mén)生意到底賺不賺錢(qián)呢?曾經(jīng)是非常賺錢(qián)的。

央視財(cái)經(jīng)記者發(fā)現(xiàn)，在2015年到2017年，分眾傳媒每年的毛利率保持在70%以上，凈資產(chǎn)收益率也保持在70%左右。但這樣的高利潤(rùn)能持續(xù)嗎?財(cái)報(bào)給出了答案，2019年毛利率下滑到45%，凈資產(chǎn)收益率下滑到13%。那么，從財(cái)報(bào)分析角度這意味著什么?

財(cái)報(bào)分析專(zhuān)家 方烈：這個(gè)公司最大的風(fēng)險(xiǎn)是盈利能力太強(qiáng)了?；蛟S意味著跟客戶要的價(jià)格太高了，客戶成為冤大頭，最后會(huì)慢慢覺(jué)醒，價(jià)格會(huì)回歸到正常價(jià)格。以前虛高的價(jià)格或者說(shuō)所謂的壟斷利潤(rùn)，最后也都要回吐。

記者了解到，分眾傳媒由于進(jìn)入樓宇廣告領(lǐng)域較早，其2014年到2017年的業(yè)績(jī)相當(dāng)亮眼，歸屬母公司股東凈利潤(rùn)從24億飛躍到60億，但這并不意味著高枕無(wú)憂。

果然，分眾傳媒在2018年業(yè)績(jī)高位持平，但在2019年歸母凈利潤(rùn)大幅下滑67.8%，其中還有超過(guò)6億元的政府補(bǔ)助，占比超過(guò)三成。

記者又翻閱2020年一季報(bào)發(fā)現(xiàn)，其歸母凈利潤(rùn)3788.7萬(wàn)元，同比再度下降，接近九成，而且令投資者心驚肉跳的是，其扣非后直接虧損超過(guò)2000萬(wàn)元，原因是受疫情影響。

復(fù)旦大學(xué)泛海國(guó)際金融學(xué)院會(huì)計(jì)學(xué)終身教授 朱蕾：它的業(yè)務(wù)模式說(shuō)白了是個(gè)“二房東”。它一手搜集商業(yè)樓等地段的廣告點(diǎn)位資源，整合以后，再租給下面的廣告主。 只是資金的壁壘，而沒(méi)有技術(shù)壁壘的行業(yè)， 價(jià)格戰(zhàn)是在所難免的。

17億巨款“銷(xiāo)售業(yè)務(wù)費(fèi)”是何用途?

在分眾傳媒的2019年年報(bào)中，其銷(xiāo)售業(yè)務(wù)費(fèi)高達(dá)17億元，什么是銷(xiāo)售業(yè)務(wù)費(fèi)?財(cái)報(bào)中還有哪些疑點(diǎn)?

記者查閱發(fā)現(xiàn)，在分眾傳媒2019年年報(bào)的銷(xiāo)售費(fèi)用明細(xì)里，有一項(xiàng)是銷(xiāo)售業(yè)務(wù)費(fèi)，高達(dá)17億元，占整個(gè)銷(xiāo)售費(fèi)用超過(guò)七成。財(cái)報(bào)中沒(méi)有具體解釋到底什么是銷(xiāo)售業(yè)務(wù)費(fèi)。

財(cái)報(bào)分析專(zhuān)家 方烈：不排除是給了很多企業(yè)回扣，分眾傳媒很多客戶是一些初創(chuàng)企業(yè)，這些企業(yè)其實(shí)在拼命燒錢(qián)，燒的過(guò)程里面，相關(guān)的利益人、大股東、相關(guān)負(fù)責(zé)人可能最后從分眾那兒拿回一部分回扣。

記者搜索發(fā)現(xiàn)，在投資者的提問(wèn)中分眾傳媒曾回答：銷(xiāo)售業(yè)務(wù)費(fèi)即為銷(xiāo)售傭金。

記者撥打分眾傳媒電話詢問(wèn)，工作人員同樣稱(chēng)，銷(xiāo)售業(yè)務(wù)費(fèi)是支付給分眾傳媒銷(xiāo)售人員的傭金，可是按這樣的說(shuō)法，記者計(jì)算下來(lái)，一年分眾傳媒的銷(xiāo)售人員差不多人均一百萬(wàn)元。

分眾傳媒工作人員：這是他們的傭金呀。

記者：那為什么不算在薪酬里面?

分眾傳媒工作人員：薪酬是基本工資，傭金是對(duì)他們的提成和獎(jiǎng)金這種。

記者：那差不多人均百萬(wàn)元，你們工資還挺高。

分眾傳媒工作人員：大銷(xiāo)售工資是蠻高的，這個(gè)行業(yè)都知道。

值得注意的是，分眾傳媒在A股借殼之前，曾在美股上市，它那時(shí)就曾經(jīng)被渾水做空過(guò)。

當(dāng)時(shí)渾水直指分眾傳媒虛增媒體資源點(diǎn)位，并質(zhì)疑分眾傳媒高額溢價(jià)收購(gòu)其他公司的動(dòng)機(jī)。財(cái)務(wù)分析專(zhuān)家告訴記者，在2017年到2018年這兩年，分眾傳媒的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額低于凈利潤(rùn)，這是經(jīng)典的紅色預(yù)警，顯示其可靠性存疑。

復(fù)旦大學(xué)泛海國(guó)際金融學(xué)院會(huì)計(jì)學(xué)終身教授 朱蕾：經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流和利潤(rùn)是不是背離，是經(jīng)典的財(cái)務(wù)造假指標(biāo)。如果一個(gè)公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流長(zhǎng)期低于凈利潤(rùn)，那一定有問(wèn)題，但至于到底多少年，一般我可以說(shuō)三到五年。

分眾傳媒投資者最擔(dān)心銷(xiāo)售回款問(wèn)題

分眾傳媒的股價(jià)從2018年初的12元，一路下跌到近期的5元附近。今年年內(nèi)最低下跌到4月13日的3.85元，是該公司自2015年9月回歸A股以來(lái)表現(xiàn)最差的時(shí)候。

而瑞幸咖啡風(fēng)波之后，分眾傳媒的投資者最擔(dān)心的就是銷(xiāo)售回款問(wèn)題， 分眾傳媒的回款狀況究竟如何?

分眾傳媒2019年年報(bào)中提到，雖然營(yíng)業(yè)收入下降16.60%，但銷(xiāo)售回款僅下降1.03%，主要是公司抓緊對(duì)新簽銷(xiāo)售合同的預(yù)收款以及發(fā)布后期回款的催收?？墒怯浾卟殚喌剑直妭髅降膽?yīng)收賬款仍超過(guò)40億元，應(yīng)收賬款壞賬準(zhǔn)備計(jì)提了6.88億元。而其2019年的利潤(rùn)為18.75億元，同時(shí)財(cái)報(bào)提到，客戶回款速度普遍放緩，導(dǎo)致賬齡結(jié)構(gòu)惡化，風(fēng)險(xiǎn)增加，信用減值損失的計(jì)提和撥備也相應(yīng)增加了85%。如此巨額的應(yīng)收賬款壞賬計(jì)提又說(shuō)明了什么呢?

分眾傳媒工作人員 ：很多互聯(lián)網(wǎng)廣告主集中在去年計(jì)提很高比例，達(dá)到歷史峰值。回款催得比以往更緊。復(fù)旦大學(xué)泛海國(guó)際金融學(xué)院會(huì)計(jì)學(xué)終身教授 朱蕾：目前我覺(jué)得分眾傳媒在應(yīng)收賬款方面的確有一些異常。會(huì)計(jì)政策方面，公司采用了一種非常嚴(yán)格的壞賬計(jì)提方式。2018年對(duì)超過(guò)13個(gè)月的應(yīng)收賬款，計(jì)提率高達(dá)是75%。 這么高比例的計(jì)提方式，在任何一個(gè)行業(yè)都比較少見(jiàn)。 很可能是應(yīng)收賬款造假帶來(lái)的銷(xiāo)售收入，當(dāng)然這只是我的一個(gè)猜測(cè)。

這樣嚴(yán)格的壞賬計(jì)提，說(shuō)明了公司認(rèn)為超過(guò)13個(gè)月的應(yīng)收賬款很難再收回來(lái)。除此之外還有其他可能性嗎?

財(cái)報(bào)分析專(zhuān)家 方烈：就是將很多賬期給客戶，因?yàn)椴唤o優(yōu)惠的話，別人不可能在那做廣告，這是一種可能性;第二種可能性是一部分的客戶是它的馬甲、關(guān)聯(lián)公司，最后虛增收入和利潤(rùn)。

分眾傳媒2019年的年報(bào)顯示，其樓宇媒體營(yíng)收約100.5億元，分眾傳媒擁有電梯電視加海報(bào)媒體資源共計(jì)262.7萬(wàn)臺(tái)，記者粗算下來(lái)平均每臺(tái)每年的營(yíng)收約3825元，每月?tīng)I(yíng)收約319元。

值得注意的是，分眾傳媒主營(yíng)業(yè)務(wù)收入八成來(lái)源于樓宇媒體，將所有扣非凈利潤(rùn)都按來(lái)自于樓宇電梯媒體計(jì)算，2019年每臺(tái)樓宇媒體凈利潤(rùn)也僅為487元，而每個(gè)月凈利潤(rùn)不到41元。對(duì)比五年的數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，從2017年開(kāi)始，單臺(tái)樓宇媒體的凈利潤(rùn)就在直線下滑。

復(fù)旦大學(xué)泛海國(guó)際金融學(xué)院會(huì)計(jì)學(xué)終身教授 朱蕾：分眾傳媒當(dāng)前的狀況反映了一個(gè)經(jīng)濟(jì)學(xué)規(guī)律，對(duì)于一個(gè)沒(méi)有明顯壁壘的市場(chǎng)，隨著外部競(jìng)爭(zhēng)者的進(jìn)入，超額收益總會(huì)趨近于零。